댐 아래 마을은 목이 마르다

이 글은 개인 공부 기록이며 투자 조언이 아닙니다. 저는 라이선스 있는 투자 자문가가 아닙니다. 아래 숫자와 발언은 제가 영상에서 들은 대로 옮긴 것이고, 그림과 해석은 제가 붙인 것입니다. 자동 자막을 받아 정리했기 때문에 숫자를 잘못 옮겼을 수 있습니다. 애매한 부분은 옮기지 않았습니다. 개별 종목의 방향 전망과 "무엇을 사라"는 대목은 옮기지 않았습니다. 영상에는 그런 이야기가 여러 번 나옵니다. 궁금하시면 원본을 보셔야 합니다. 원본 영상: 즐거워보여 (9/28) · 뉴타입도 모르는 미래 (9/29) · 채권에 타라 (9/30) · 지옥은 처음인가? (10/1) · 1969년 인간은 달에 갔다 (10/3) · 시지프스 코스피 (10/3) · 금리가 오르면 주식이 빠지나 (10/3) · 금리가 역전되면 주가가 급락할까? (10/4)

저는 이 글을 쓰는 시점에 한국 주식과 채권에는 아무 포지션도 없습니다. 암호화폐는 따로 들고 있습니다.

9월 30일 방송은 퀴즈로 시작했습니다.

외국인이 팔았는지 샀는지 팔았을까요? 샀을까요? 샀다고 생각하시는 분이 2를 쳐 보세요.

채팅창에 2가 꽤 올라왔던 모양입니다. 답은 이랬습니다.

왜 이렇게 많이 샀다고 생각하는 사람이 많은 거야? 팔았죠. 당연히 오늘도 팔았습니다.

이 주에는 매일 같은 장면이 반복됐습니다. 방송은 늘 외국인 수급으로 시작했고, 답은 늘 같았습니다.

9/28(월)   약 3.6조원 순매도 (넥스트 포함)
9/29(화)   약 3.0조원 (애프터 포함)
9/30(수)   약 2.0조원
10/1(목)   약 0.5조원
지난 2년 누적   약 203조원

수요일(30일)에는 이런 말이 나왔습니다.

이제는 외국인 수급 안 볼까 봐요.

물론 농담이었습니다. 그런데 이 주에 정말로 매일 들여다본 건 외국인이 아니라 다른 숫자였습니다. 미국 10년물 금리입니다.

틈만 나면 오르는 금리

월요일 방송에서 이런 고백이 있었습니다.

5% 정도 가면 더 이상 안 오르겠지. 왜냐면 사람들이 사기도 하고... 저가 매수의 개념이 있거든요. 채권에서도.

본인조차 그렇게 생각했다는 겁니다. 그런데 5%는 쉽게 깨졌습니다. 왜 깨졌냐는 질문에 답이 짧았습니다. 안 샀다는 겁니다. 특히 미국 안에서 안 산다고 했습니다.

이유를 설명하는 장면이 재밌었습니다. 돈 있는 사람 입장이 되어 보라는 겁니다.

미국채 10년에 5% 빌려 줄래? 아니면 MS에 9%에 빌려 줄래?

국채 입찰이 있다고 브로커가 전화를 하면, 예전에는 물량을 받았는데 요즘은 "마이크로소프트 채권 발행할 것 같지 않냐, 한 달만 기다려 봐"라고 한다는 겁니다. 숫자는 설명을 위한 예시였고, 요점은 국채가 회사채와 돈을 두고 경쟁하고 있다는 것이었습니다.

그 회사들이 누구냐. AI에 돈을 쏟는 하이퍼스케일러들입니다. 금리가 오르는 이유가 유동성 부족만이 아니라, 이들이 채권을 찍고 보증을 서면서 돈을 끌어가고 있어서라고 봤습니다. 엔비디아 채권을 예로 든 계산도 하나 나왔습니다. 시장에 던져진 회사채를 10%에 사고, 부도 보험(CDS)을 3% 정도에 사면 남는 7%가 거의 무위험처럼 느껴진다는 겁니다. 그러면 5%짜리 국채를 살 이유가 줄어듭니다.

화요일에는 이 시장이 한 얼굴이 아니라는 이야기가 붙었습니다.

주식 시장은 경기도 좋고 AI도 돈 많이 번다고 날아가고 있고, 채권 쪽은 더 높은 금리를 요구하고 있고, CDS 쪽에서는 망할 거 같은데라는 배팅액이 올라가고 있고.

같은 회사를 두고 주식은 사상 최고 근처, 채권은 더 높은 이자를 달라, 보험은 더 비싸지는 중이었습니다.

목요일에는 조건을 하나씩 세었습니다. 연준은 금리를 올리고 있고, 중앙은행은 채권을 사 주지 않고, 정부는 채권을 계속 찍고, 하이퍼스케일러는 그 와중에 돈을 가져갑니다.

이렇게 완벽하게 채권 금리가 상승할 수 있는 조건이 갖춰진 거는 굉장히 오랜만이에요.

그러면 금리가 내려오려면 뭐가 필요하냐. 답이 셋이었습니다.

채권 발행을 줄이던가 물가가 낮아지던가 아니면 주식이 부러지던가 셋 중에 하난데 아무것도 일어나지 않고 있잖아요.

그리고 금요일 주간 정리에서 이 주의 제목 같은 비유가 나왔습니다. 기업은 돈을 잘 버는데, 그 기업들이 번 돈을 데이터센터 짓는 데 다 쓰고 있다는 겁니다.

우리한테 이렇게 퍼져 있던 유동성이 데이터센터라는 물 먹는 하마에 다 빨려 들어가 가지고... 댐처럼 너무 물을 많이 가지고 있어. 그러니까 이게 곤란한 거죠.

댐에 고인 물이 AI 서비스가 되어 다시 생산성으로 흘러나와야 마을이 사는데, 지금은 물이 고여만 있다는 이야기였습니다. 그렇다고 연준이 마을에 물을 더 풀어줄 수도 없습니다. 이미 너무 많이 풀었으니까요.

숫자로 보면 이 주의 미국 10년물은 이랬습니다.

9/29   장중 최고 5.27%
10/1   아침 5.28% → 아시아장에서 더 상승
10/2   고용지표 발표 직후 5.14%까지 하락 → 마감 5.27%

마지막 줄이 이상한 장면이었습니다. 이건 다음 줄기에서 다룹니다.

한국 쪽도 따라 움직였습니다. 월요일 하루에 국채 3년물이 11bp, 10년물이 15bp 올랐습니다. 화요일 기준 3년물이 4.07%였는데, 기준금리는 3%입니다.

기준금리하고 국채 3년 금리하고 이렇게 100bp 차이 나는 건 굉장히 드문 일입니다.

그래서 금리가 어디까지 오를 것 같냐는 질문은 이제 안 한다고 했습니다. 지난 6월 초에 반도체 대형주가 어디까지 오를지 예측하던 것과 비슷하다는 겁니다. 그냥 전 세계 금리가 위로 가고 있다는 것만 인정하면 되고, 거기에 숫자를 맞히려고 에너지를 쓸 필요는 없다고 했습니다.

금리가 오르면 주식이 빠지나, 역전되면 빠지나

주말에 알림 영상이 두 개 올라왔습니다. 금요일 시장이 너무 이상해서 찍었다고 했습니다.

금요일에 미국 고용 지표가 나왔습니다. 비농업 고용자 수가 9만 명쯤 늘 거라 봤는데 2.9만 명만 늘었습니다. 8월 숫자도 3만 명쯤 낮게 고쳐졌습니다. 그래서 10월에 금리를 올릴 확률이 한때 60%를 넘었다가 22% 정도로 내려왔습니다.

고용이 나쁘면 금리는 내려가야 자연스럽습니다. 실제로 발표 직후엔 내려갔습니다. 그런데 30분 뒤부터 슬금슬금 올라 마감 무렵엔 저점보다 13bp쯤 높았습니다. 더 이상한 건 주식이었습니다. 몇 주 내내 금리가 오르면 주식이 빠졌는데, 이날은 금리가 올라도 주식이 올랐습니다.

나스닥   +1% 이상 (발표 직후 장중 +1.7%)
S&P 500  +0.73%
다우     +0.49%
미국 10년물  장중 5.14% → 마감 5.27%

고용 지표가 안 나오더라도 금리는 올라갈 거야. 이러고 있는 거고, 나스닥은 경기가 꺾이든 금리가 오르든 난 올라갈 거야 하고 있는 거죠.

그럼 금리가 높으면 주식은 결국 빠지냐. 미국 10년물이 4.5% 위에 있던 구간만 골라서 보여줬습니다.

2000년 1월   7%에 육박   → 3월 IT 버블 붕괴
2007년 7월   5.1~5.2%   → 2008년 금융위기
2023년 10월  5% 근처 (넘진 않음)
2025년 1월   4.7~4.8%   → 2월 급락 (딥시크 충격, 경기 둔화 우려)

우연일지 몰라도 5% 위에서는 부담이 되는 건 사실 같다고 봤습니다. 그런데 바로 이렇게 덧붙였습니다.

근데 반드시 그럴 필요는 없습니다.

닷컴 때도 금리가 7%까지 갈 때까지 주가는 계속 올랐으니까요. 다만 30년 전과 지금을 그대로 비교하기는 어렵다고 했습니다.

일요일 영상은 한 걸음 더 갔습니다. 금리 역전입니다.

보통은 만기가 긴 채권의 금리가 더 높습니다. 오래 빌려줄수록 불확실하니까요. 만기별 금리를 점으로 이으면 오른쪽으로 올라가는 선이 나오고, 이걸 일드 커브라고 부릅니다. 그런데 가끔 짧은 쪽 금리가 더 높아져 선이 거꾸로 기울 때가 있습니다. 그게 역전입니다. 2023년 3월이 그랬습니다.

2023년 3월   1년물 5.18%  >  10년물 3.97%

1976년 이후 미국 2년물과 10년물이 역전된 건 다섯 번뿐이었습니다. 1979년, 1988년, 2000년, 2006년, 2022년. 모두 기준금리를 올리던 때였습니다. 기준금리를 올리면 짧은 금리가 긴 금리보다 빨리 오르니까요.

역전되면 주가가 빠졌냐. 최근 네 번을 보면, 처음엔 살짝 빠졌다가 결국은 올라서 끝났습니다. 가장 최근인 2022년 역전 때는 역전 폭이 100bp까지 벌어졌는데, S&P 500은 4,000에서 3,500까지 빠졌다가 2024년 8월에는 5,500까지 올라 있었습니다. 1988년에는 역전 폭이 40bp까지 갔는데 그동안 270에서 350까지 올랐습니다.

그럼 주가는 언제 빠지냐. 여기가 이 영상의 핵심이었습니다. 주가가 빠지는 건 역전이 풀리는 구간이라는 겁니다. 그리고 순서를 거꾸로 보면 안 된다고 했습니다.

역전이 풀려서 주가가 빠지는 게 아니라, 주가가 빠지니까 금리 인상을 멈추고 금리를 내리고, 그래서 역전이 풀린다는 설명이었습니다.

그래서 결론은 이랬습니다.

금리 커브 역전 또한 어떤 현상일 뿐입니다. 원인이 아니고.

역전은 중앙은행이 돈줄을 조이고 있다는 표시일 뿐이고, 정작 부담이 되는 건 그 기간 동안 쌓이는 것들이라는 겁니다.

역전이 문제가 아니고 역전 기간 동안 누적되는 그 어떤 부담이 문제인 거죠.

지금은 어떠냐도 계산해 줬습니다. 2년물과 10년물 차이가 40bp쯤이고, 기준금리 상단이 4%, 10년물이 5.2% 정도입니다. 대충 100bp쯤 더 올리면 둘이 같아질 수 있다고 봤습니다. 다만 기준금리를 올리는 동안 10년물이 가만히 있으란 법이 없어서 정해진 건 없다고 했습니다.

저는 이 두 영상을 이어서 보니 같은 말을 두 번 들은 것 같았습니다. 금리가 오르면 빠진다, 역전되면 빠진다. 둘 다 **"그럴 수도 있지만 그게 원인은 아니다"**였습니다. 하나의 숫자를 신호등처럼 쓰지 말라는 이야기로 들렸습니다.

표에 모순이 있다는 지적에 대해

지난주 노트에서 저는 "논란 종결표" 이야기를 적었습니다. 매일 방송하면서 한 말들은 전부 무효이고, 자료 맨 뒤의 표 한 장만 유효하다고 선언한 대목입니다. 이번 주에는 그 표가 실제로 굴러가는 장면을 볼 수 있었습니다.

월요일에는 자기가 전날 쓴 전략 문구를 다시 읽다가 웃었습니다. "금리는 하락할 수도 있다", "가격 측면에서 영향을 줄 것이다" 같은 문장들이었습니다.

딱 맞죠. 모호하게 쓰면 다 맞습니다. 근데 이게 돈 버는 데 아무 도움이 안 되잖아요. 가능성이 높다. 영향을 줄 것이다. 어쩌라고?

현업에서 주니어가 이런 자료를 가져오면 "눈으로 때린다"고 했습니다. 그래서 표는 방향을 한 칸씩 못 박는 겁니다. 틀릴 수 있게 쓰는 겁니다.

수요일, 분기 마지막 날에는 그 표를 직접 채점했습니다. 코스피 단기 중립, 주간으로 크게 안 빠졌으니 대충 맞았다. 글로벌 금리 상승, 맞았다. 이런 식으로 칸을 하나씩 짚었습니다.

그리고 목요일에 질문이 들어왔습니다. 코스피는 상승인데 나스닥은 하락이면 모순 아니냐는 겁니다. 답이 길었는데 요지는 이랬습니다.

이 표 내에서 모순을 찾으시려고 하시면 안 돼요. 시장 자체가 원래 모순 덩어리고 나도 모순 덩어리기 때문에.

심지어 이 표 안에서 모순이 없는 게 더 모순적이에요.

왜 모순이 아닌지에 대한 설명도 길게 붙었지만, 제가 남긴 건 앞의 두 문장입니다. 그리고 이 표를 어떻게 쓰는지에 대한 한 줄이 있었습니다.

매일매일 들으시는 거, 이렇게 매일 조금씩 조금씩 영점 조정하는 겁니다.

화요일에는 이런 말도 했습니다.

저는 제 의견조차도 믿진 않아요. 한 두 시간 지나면 생각이 달라질 수도 있습니다.

수요일에는 왜 매일 지표를 보는지도 설명했습니다.

지표는 그런 감정이 별로 없거든요. 드라이하게 보여 줍니다. 근데 내가 주식을 사는 순간 우리한테는 어떤 바이어스가 확 생기죠.

같은 날 바이어스에 대한 재밌는 관찰도 하나 있었습니다. 주식 쪽 사람들은 실적이 나빠지는 기업 얘기를 죽어도 안 하고, 채권 쪽 사람들은 안 좋은 얘기만 한다는 겁니다. 그리고 본인 얘기도 붙였습니다.

제가 유튜브나 TV에 나온다. 장이 안 좋은 겁니다. 제가 안 보이고 아무도 절 찾지 않으면 장이 좋은 거예요.

저는 이 대목을 제 도구와 나란히 놓고 봤습니다. 저도 온체인에서 눈에 띈 걸 먼저 찍어두고 나중에 채점하는 화면을 쓰고 있습니다. 거기서 제일 먼저 한 일이 채점 기준을 코드 짜기 전에 못 박는 거였습니다. "찍은 뒤 최고점이 BTC 대비 +30%면 맞은 것." 모호하게 쓰면 다 맞으니까, 틀릴 수 있는 문장으로 정해둔 겁니다.

그런데 하나는 정반대로 했습니다. 저는 눈이 생겼는지 판정하는 날을 한 달에 한 번으로 묶어 두었습니다. 매일 판정하면 유리하게 나온 날 멈추고 싶어질까 봐서요. 이분은 매일 영점을 다시 잡습니다. 표에 적힌 방향은 바꿀 수 있지만, 바꿨다는 사실은 표에 남습니다. 저는 바꾸지 않으려고 덜 보고, 이분은 바꾼 걸 남기려고 매일 봅니다. 같은 문제를 반대쪽에서 풀고 있는 것 같았습니다.

작게 배운 것 셋

하나, RP. 화요일에 은행 예금 금리 이야기를 하다가 나왔습니다. 예금은 3.6%쯤인데 국채 3년물은 4%대입니다.

여러분들 돈을 받아서 3.8에 예금 금리를 제가 드리고, 제가 그 돈으로 국채 4%를 사면 0.2%, 이 20bp를 제가 먹는 거죠. 그게 RP입니다.

증권사가 고객 돈으로 채권을 사서, 거기서 나오는 이자 중 일부를 약속한 금리로 돌려주는 구조였습니다. 이름만 알던 걸 처음으로 한 문장으로 이해했습니다.

둘, 헤지펀드는 고금리 때 잘한다. 펀드 매니저 입장에서 생각해 보라는 이야기였습니다. 100억을 받았는데 시장이 별로라 절반만 주식을 샀습니다. 나머지 절반은 놀릴 수 없으니 RP 같은 데 넣어둡니다. 지수가 사흘 빠지는 동안에도 그 절반은 이자를 법니다.

받은 돈 가만히 가지고 있어도 남들보다 훨씬 잘해.

여기에 국채를 담보로 다시 돈을 빌리는 레버리지까지 얹을 수 있다고 했습니다. 금리가 오르면 다 손해라고만 생각했는데, 현금이 일하는 시기이기도 하다는 건 미처 생각 못 했습니다.

셋, 선물 금은 홀짝이다. 현물 금은 괜찮고 선물 금은 왜 조심하라고 하냐는 댓글에 대한 답이었습니다. 선물은 금을 갖는 게 아니라, 미래 어느 시점의 가격이 지금보다 높을지 낮을지를 거는 거라고 했습니다. 그리고 한 걸음 더 나갔습니다.

금융 자산을 사고 파는 사람은 다 투기자지 투자자가 아니에요. 투자자면 VC를 했었어야지.

공모주조차 투자가 아니라고 했습니다. 다 큰 회사가 상장할 때 들어가서 먹고 나오는 거니까, 진짜 투자자는 그때 엑시트하는 쪽이라는 겁니다. 저는 그동안 제가 하는 걸 뭐라고 불러야 할지 애매했는데, 이렇게 정리해 주니 오히려 편했습니다.

1969년 다음 해

금요일 밤에는 시장 얘기를 접고 영화 얘기를 했습니다. 브래드 피트로 시작해서 2019년 영화 「애드 아스트라」로 갔고, 거기서 우주 경쟁으로 넘어갔습니다.

1957년 10월 4일  소련 스푸트니크 1호
1958년           NASA 설립
1961년           케네디 "60년대가 끝나기 전에 달에 사람을 보낸다"
1968년           아폴로 8호 달 궤도 진입 · 「2001 스페이스 오디세이」 개봉
1969년           아폴로 11호 유인 달 착륙
1972년           마지막 유인 달 탐사 (아폴로 17호)
1986년           챌린저호 폭발 (생중계)

1960년대 NASA 예산은 미국 정부 예산의 4.5%까지 갔다고 합니다. 그런데 달에 간 직후 닉슨이 우주 지출도 이제 다른 지출처럼 우선순위 안에서 따지겠다고 선언합니다. 예산은 그때부터 줄었습니다. 목표는 이미 달성했고, 다음 목표인 화성은 달보다 몇십 배의 에너지가 필요했고, 돈이 되지도 않았고, 사람이 죽을 수도 있었습니다. 그리고 사람들이 생각보다 빨리 질렸습니다.

마치 우리가 지금 AI 모델 나오면 우 하다가 바로 잊는 것처럼.

아폴로 12호 때까지는 다들 봤는데, 그 뒤로는 생중계도 안 하고 사람들이 별로 안 봤다고 합니다.

1968년에 「2001 스페이스 오디세이」를 만든 사람들은, 이 속도면 2001년쯤엔 화성에 기지가 있을 거라고 상상했습니다. 1977년의 스타워즈, 1979년의 건담에 이르면 우주는 이미 우리 마당처럼 그려집니다.

우주가 마치 우리가 정복한 거 같은 생각을 하지만 우리 못 했거든요. 근데 우리가 지금 AI에 갖는 어떤 생각도 마찬가지예요.

그리고 이렇게 이었습니다.

어떻게 보면 AGI를 만드는 거랑 화성에 가는 거랑 비슷한 목표죠. 차원이 다를 뿐이지.

기술 진보가 지수처럼 가는 게 아니라 로그처럼 가는 경향도 있다고 보는 사람들이 있다고 했습니다. AI에 회의적인 건 아니라고 분명히 했습니다. 다만 속도보다 논의가 부족한 게 걱정이라고 했습니다. 챌린저가 전 세계 앞에서 터졌을 때 대중의 지지가 한 번에 꺾였던 것처럼, AI가 큰 사고를 내면 그 파급이 너무 클 거라고 봤습니다.

저는 이 영상이 금요일 주간 정리와 같은 주말에 잇달아 올라왔다는 게 좋았습니다. 앞에서는 데이터센터라는 댐에 돈이 고여 있다는 이야기를 했고, 뒤에서는 한 나라가 예산의 4.5%를 한 방향에 몰아넣었다가 목표에 닿자마자 거둬들인 이야기를 했습니다. 두 이야기가 같은 주말 같은 사람 입에서 나왔습니다.

「애드 아스트라」에서 아버지는 외계 생명의 증거를 찾겠다며 해왕성까지 가서, 돌아가자는 동료들을 죽입니다. 아들 로이는 아버지를 만나러 그 먼 길을 갔다가, 결국 지구로 돌아오는 쪽을 고릅니다. 영상은 그 장면에 "사람들 사이로"라는 말을 붙였습니다.

10월 5일 월요일은 한국 장이 쉬는 날이었고, 연휴 중 일요일에는 지표 추적자로 찾아오겠다고 했습니다. 그 다음 주 수요일과 목요일에는 미국 10년물과 30년물 입찰이 잡혀 있다고 했습니다.